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"El capitalismo de Estado está para quedarse, y hará que la inflación sea mayor" Yves Bonzon, director de inversiones de Julius Baer, pide no desviarse de las tesis de largo plazo con los eventos geopolíticos, pero teme un aumento del populismo

Por Óscar Giménez

09/03/2024 - 05:00

EC EXCLUSIVO

Yves Bonzon es uno de los economistas más prestigiosos de Suiza. Fue el director de inversiones más joven en un banco suizo, y desde 2016 es la voz más visible de Julius Baer. En el último lustro, ha sido pionero en hablar de Capitalismo de Estado, una visión a la que se han sumado muchos otros analistas. Bonzon, director de inversiones y miembro del consejo de administración de Julius Baer, lleva 35 años analizando los mercados y la economía. Ahora, advierte del auge del populismo y de que nos tenemos que acostumbrar a un periodo de más inflación. Aun así, en entrevista con El Confidencial, aprovechando su visita a Madrid y Barcelona para dar conferencias a grandes clientes del helvético, recuerda la importancia de mantener la visión de largo plazo, en la que es difícil que impacten los eventos geopolíticos, aunque cree que estos serán cada vez más frecuentes.

Pregunta. Esta semana el BCE mantuvo tipos y apuntó a junio para el principal recorte. ¿Qué espera de los bancos centrales en 2024?

Respuesta. Hay que tener cuidado con lo que se desea. Porque la narrativa decía que iba a haber seis recortes de tipos y que eso sería bueno para las acciones. Pero depende. Depende de por qué el banco central está recortando los tipos de interés. Si están recortando las tasas porque estamos cayendo en una recesión, las acciones bajarán, no subirán. Probablemente, recortarán los tipos en 2024 menos de lo que se ha descontado. Pero vemos un mercado más alcista que bajista. La razón es que vemos que el mercado ya ha empezado a ajustarse a una posición menos agresiva con los tipos, porque ve resilientes las economías de Estados Unidos y Europa. Creo que el BCE está detrás de la curva, está tardando mucho. No creemos que los tipos de interés estén en equilibrio. En Estados Unidos probablemente está en el 1,5% real y en Europa cerca del 0%. Por lo tanto, las tasas son bastante altas en Europa en este momento.

P. Los bancos centrales hablaron de una inflación transitoria en 2021. ¿Han recuperado la confianza o necesitan más?

R. Depende de con quién hables. Creo que el exceso de estímulo fiscal contribuyó más a la inflación que el exceso de estímulo monetario. Punto número uno. Punto número dos, los bancos centrales estaban en una posición muy incómoda con la repentina invasión de Ucrania que no habían previsto. A partir del 21 de enero de 2022, la Reserva Federal predice tasas fijas del 0,75 al 1% para Navidad. Terminó el año en el 4%. Nunca estuvieron tan lejos de sus propias previsiones. Es muy embarazoso para el banco central enfrentarse a un impacto así, y reaccionaron con subidas de tipos. Creo que los bancos centrales fueron en parte responsables de la inflación, pero marginalmente. Creo que a los bancos centrales les gusta creer que son ellos los principales impulsores de la inflación, aunque creo que el impacto de los bancos centrales no es nulo, sí que probablemente se sobreestima significativamente en este ciclo.

P. ¿Cuál es su opinión sobre los bonos de deuda pública?

R. Los gobiernos tienen una enorme ratio entre deuda y PIB. Tienen que refinanciar esa deuda, lo que significa que van a tener que mantener las tasas de interés nominales iguales o inferiores al crecimiento medio del PIB. Y, por lo tanto, los rendimientos permanecerán reprimidos artificialmente. Lo que significa que, en esencia, no son una clase de activos muy atractiva para invertir, excepto si se compran bonos del Tesoro como cobertura contra una posible recesión.

P. Durante el covid usted habló de una nueva era de Capitalismo de Estado. ¿Cuál es su visión actual sobre la intervención de los Estados en la economía?

R. De hecho, lo que predijimos antes del covid, en 2019. Lo acuñamos como capitalismo patrocinado por el Estado. Y la razón fue un cambio político aquí en Europa y también en Estados Unidos, aunque populista, que pide una distribución más amplia del valor agregado en la economía después de más de 30 años de globalización, donde todos los beneficios se acumulan para el capital, que se encuentra entre el 10%, o el 20% si hay suerte, de la población. La situación estaba cambiando antes de Covid, mediante una mayor intervención estatal. Después, llegó la guerra de Ucrania, y tenemos que cualquier razón sirve a los gobiernos para ponerse manos a la obra con ello. Y si nos fijamos en los Estados Unidos, la ya promulgada Ley de Reducción de la Inflación es un plan industrial a gran escala que se basa en la política exterior. Muchos crecimos en el neoliberalismo, periodo que comenzó con Thatcher. Y nuevamente, tenemos la idea de que, de manera sistemática, la presencia estatal es negativa para el crecimiento, etc. Pero, en realidad, es un poco injusto porque cuando el Gobierno actúa de manera estructurada y específica, con investigación fundamentada, la inversión de capital patrocinada por el Estado pueden ser bastante productiva y, de hecho, cambiar las reglas del juego en términos de innovación tecnológica. Así que creo que está ahí para quedarse. Si escuchas al asesor de seguridad nacional, Jake Sullivan, en sus discursos, se ve muy bien la conexión entre la Ley de Reducción de la Inflación y la política exterior de los Estados Unidos. Y esa es una de las razones por las que creemos que la inflación los situará en torno al 3% en promedio en esta década, en lugar de 2% o menos. Quizás caigamos primero por debajo del 2% y luego volvamos a subir.

P. Sobre los eventos geopolíticos, ¿cree que tenderemos a ver más?

R. Se acabó el dividendo de la paz. Ya ha pasado el segundo aniversario del inicio del trágico conflicto en Ucrania, que es un punto de inflexión importante en la geopolítica. Pero lo hemos vuelto a ver con otro trágico conflicto, en Gaza, con Hamás e Israel. Desde la óptica inversora, hay que prestar atención para no distraerse con los shocks de corto plazo, ni con los narradores de la fatalidad. Durante la mayor parte de nuestras carreras no nos hemos preocupado de eventos geopolíticos, y sufrimos un shock en febrero de 2022. Pero es contraproducente tomar decisiones emocionales. A largo plazo, no hay implicaciones, ni siquiera en el suministro de energía. Cuando comenzó el conflicto en Gaza, lo mismo, intentamos no dejarnos llevar por esto a la hora de tomar decisiones de inversión. Lo que sí creo es que el efecto de estos eventos es, probablemente, inflacionario.

P. ¿Cree entonces que nos acostumbraremos a una inflación mayor?

R. Entre lo anterior y la dinámica cambiante de la oferta y la demanda de mano de obra debido a la jubilación de los baby boomers y, en un futuro no muy lejano, la jubilación de los trabajadores de la Generación X, tendremos una situación más tensa entre la oferta y la demanda de mano de obra que sustenta la negociación salarial para las personas con ingresos bajos y medianos. Podemos esperar que se resuelvan algunos de los problemas de escasez de mano de obra, pero se necesita tiempo. Y es por eso que creemos que la inflación será mayor.

P. Ha mencionado el populismo, ¿cree que seguirá la tendencia de que aumente a lo largo de las principales economías?

R. Es difícil de evaluar. Realmente intentamos centrarnos en los impulsores económicos y financieros. Este es un nuevo paradigma de un mundo multipolar. Realmente estamos intentando mantenernos impasibles en estos acontecimientos políticos y geopolíticos. Son tan difíciles de predecir que, incluso cuando ocurren, las consecuencias son muy difíciles de prever.

P. ¿Qué importancia tienen las elecciones estadounidenses para los mercados? ¿Podría ser una fuente de volatilidad?

R. Creo que significa que vamos a tener mucha incertidumbre en el segundo y tercer trimestre. Independientemente de quién gane las elecciones, habrá tendencias que se reanuden después. Lo que podría cambiar son los sectores líderes. Por ejemplo, si Donald Trump es reelegido, el desempeño del sector petrolero será mejor. Solo por mencionar un ejemplo bastante obvio.

P. ¿Qué opina de la evolución de la inteligencia artificial, la innovación en general y su impacto en las inversiones?

R. Hay múltiples ángulos. El primero, sobre la economía real. Es un poco similar a cuando Microsoft presentó el paquete Office, y, por primera vez, usuarios como yo, teníamos herramientas fáciles de usar como las hojas de cálculo que nos hacían más productivo. Tiene un enorme potencial. La productividad de la economía y la productividad de los trabajadores aumentarán. Y eso es bueno. En cuanto a los jugadores afectados, hay algunos beneficiarios, y entrarán nuevos participantes, porque es un entorno muy libre que se mueve mucho. Obviamente, están Microsoft o Nvidia, que tienen pequeñas posiciones de ventaja y otros intentan cogerles. Pero en última instancia, ¿de qué sirve la capacidad de calcular datos si no hay datos? Se necesitan datos de buena calidad. Por lo tanto, creo que la propiedad de los datos sigue siendo una de las principales ventajas competitivas.

P .¿Cómo se traduce esto al fijarse en las grandes tecnológicas estadounidenses y sus récord de capitalización? ¿Su valoración está justificada?

P. Son un poco caras, pero muy levemente, de forma poco significativa estadísticamente. Pero hay que separar los nombres. En Nvidia, por ejemplo, hay más incertidumbre sobre cómo evolucionará el modelo de negocio de la empresa en el futuro. Para Apple, las expectativas son muy exigentes, de un crecimiento muy alto, ya que ha demostrado ser extremadamente fuerte. La sensibilidad del valor razonable a las perspectivas de crecimiento es importante, ya que si se toma el máximo para los otros cinco, se negocian cerca de su valor razonable. Creo que no están muy lejos de su valoración razonable, y aunque puede que estén un poco caras, la situación no es posible compararla con la burbuja tecnológica de 1999.

P. ¿Qué espera de la transición energética y del ESG?

R. No hay duda de la necesidad de descarbonizar. Probablemente, la transición a las energías renovables ya esté más avanzada de lo que podemos creer. Me vienen a la mente algunos países y, por supuesto, inmediatamente Alemania. Es una pena que algunos países hayan excluido la energía nuclear de la mezcla, porque es un gran amortiguador de suministro de energía. Vamos en la dirección correcta, descarbonizando, pero creo que necesitamos aumentar nuestros esfuerzos. No se trata solo de cambiar a coches eléctricos. Ojalá fuera tan simple. El transporte por carretera es solo una fracción de las emisiones de CO2. Deberíamos tener un enfoque más global y basado en roles para la gestión de las emisiones de carbono.

P. Pero hay gigantes estadounidenses de la inversión dando un paso atrás en ESG…

R. Todos coinciden en que su disciplina en materia de sostenibilidad pasa por una fase de auge. Y luego está la fase de digestión. La sostenibilidad necesita madurar más. El debate debería ser menos ideológico y más científico, y entonces podemos trabajar a partir de ahí. También creo que los gobiernos creen convenientemente que pueden utilizar los mercados de capitales para dirigir la política climática. No es honesto con los ciudadanos. Los gobiernos tienen que asumir su propia responsabilidad y establecer los incentivos y la regulación adecuados para dirigir la economía hacia soluciones más sostenibles. No puede delegarse eso en un gestor de activos.

Casi la mitad de las viviendas compradas desde 2008 son de empresas con más de ocho inmuebles

De casi 4 millones de viviendas registradas en los últimos 12 años, 1,7 millones eran altas de empresas multipropietarias.

Los pequeños propietarios (personas físicas con menos de dos inmuebles) representaron el 43% de las operaciones.

Prácticamente la mitad de las viviendas que se dieron de alta en el catastro entre 2008 y 2020 pertenecían a personas jurídicas (empresas) que tenían a su nombre más de ocho inmuebles, según se desprende de un análisis de los datos de la dirección general del Catastro, dependiente de del Ministerio de Hacienda y Función Pública. En concreto se trata de 1.707.654 inmuebles de uso residencial-vivienda de naturaleza urbana en los últimos 12 años, el 44,8% de todos los inmuebles dados de alta en esta categoría en ese tiempo.

Tras las grandes empresas, los pequeños tenedores (personas físicas que solo tienen a su nombre una o dos propiedades) son quienes se llevan la otra gran parte del pastel. El 43% de las altas registradas en el catastro en esos doce años fue de pequeños propietarios que cumplían con esas características, lo que en cifras brutas se tradujo en 1.647.369 viviendas de un total de 3.816.004 registradas entre 2008 y 2020.

La cifra de ocho viviendas es relevante, por ejemplo, porque las entidades dedicadas al arrendamiento disfrutan de un régimen especial en el impuesto sobre sociedades si poseen ese número de pisos. Siempre que sean personas jurídicas y que tengan ocho o más viviendas en alquiler, estas empresas pueden desgravarse que asciende al 85% de lo que tendrían que pagar por la renta obtenida. La exención asciende al 90% si arrendatario es discapacitado y se han realizado obras e instalaciones de adecuación. La futura Ley de Vivienda reducirá ese beneficio fiscal al 40%.

Los datos, por tanto, arrojan que estas empresas con más de ocho propiedades y los pequeños propietarios físicos estuvieron detrás de nueve de cada diez altas (87,8%) en esas fechas. El 12,2% restante corresponden a personas físicas con más de dos bienes (4,1%), a personas jurídicas con menos de ocho bienes (6,4%) y a otras entidades (1,7%).

El catastro es un registro administrativo en el que todos los propietarios de inmuebles urbanos, rústicos y especiales están obligador a inscribir sus bienes para que las administraciones públicas tengan conocimiento de ellos y puedan gravarlos con impuestos, el más conocido de todos el Impuesto de Bienes Inmuebles (IBI).

El alta en el catastro es un trámite obligatorio para cualquier comprador de una vivienda que anteriormente no estuviera registrada en la base de datos de este organismo dependiente de Hacienda. Aunque no da cifras específicas en su estadística, una amplia mayoría de altas que se registran son de inmuebles de nueva construcción que no constaban antes, si bien los datos también incluyen viviendas ya registradas que han sido objeto de grandes reformas, ampliaciones o rehabilitaciones, por lo que no todo es atribuible a viviendas que entran al mercado.

El estallido de la 'burbuja' invirtió los papeles

La gran crisis de 2008 tuvo un enorme impacto en el sector de la vivienda en todo el mundo y en especial en España, un golpe que tuvo su eco en los datos del catastro. En 2008 las altas acumuladas en este registro sumaban 776.879, una cifra que cayó en picado los años siguientes hasta tocar suelo con apenas 119.768 en 2017. Aunque desde entonces los datos reflejan una leve recuperación, nunca se han llegado a ver niveles como los de 2008.

El estallido de la crisis no solo paró en seco la construcción de vivienda, sino que alteró el reparto del mercado entre pequeños propietarios y grandes empresas. En 2008 el 52% de las altas procedían de empresas con más de ocho propiedades frente al 37% de personas físicas con menos de dos inmuebles a su nombre.

Los años siguientes, las grandes firmas fueron perdiendo fuelle hasta ceder su puesto dominante en el mercado en 2012 y tocar suelo en 2015. Ese último año fue en el que menos altas notificadas por parte de esas personas jurídicas se registraron de toda la serie: apenas una de cada cinco, frente al 63,4% de los pequeños propietarios. Desde entonces los grandes tenedores empresas han ido recuperando importancia hasta alcanzar el 37,8% en 2020, eso sí, todavía lejos del 49,1% de cuota las personas físicas con menos de dos inmuebles a su nombre.

Desde que hay datos el mercado de la vivienda nueva ha estado protagonizado prácticamente por dos únicos actores: el pequeño particular y la empresa multipropietaria. El pinchazo de la burbuja inmobiliaria en 2008 frenó en seco la entrada de vivienda nueva y cambió las posiciones de un mercado que hasta la crisis habían dominado las empresas con varios inmuebles ya en su haber. Tras la debacle, el pequeño comprador llegó a aportar entonces una de cada seis altas registradas por el catastro, eso sí, de un mercado incomparablemente más pequeño que en los buenos tiempos del boom inmobiliario

https://www.20minutos.es/noticia/4848257/0/casi-mitad-viviendas-compradas-2008-empresas-mas-de-ocho-inmuebles/#:~:text=Prácticamente%20la%20mitad%20de%20las,Ministerio%20de%20Hacienda%20y%20Función

https://www.pressreader.com/spain/expansion-nacional/20231204/page/21/textview

Los precios hoteleros subirán un 28% en el puente sin que caiga la demanda

Saludos.

Cita de: el malo en Noviembre 11, 2023, 11:59:33 am

Cita de: sudden and sharp en Noviembre 11, 2023, 00:41:05 am

 

¿Alguno de los gurús del foro que nos expliquen causas y consecuencias? ¿Credit crunch y bancarrotas en cadena?

Baja mucho después de subir mucho. Hasta ahí, normal. Ahora está en negativo... si se quedara mucho ahí, iríamos a deflación. (Es dudoso que lo permitan.)