https://www.elconfidencial.com/inmobiliario/residencial/2026-03-25/entrevista-inmobiliario-rafael-coste-bain-cbtrrptj_4326503/"La liquidez es un problema enorme, cuesta vender hasta joyas en el centro de la ciudad"
Rafael Coste es el socio de Bain Capital que capitanea la estrategia del fondo en España, un mercado donde fue pionero en apostar por el 'flex living'. Tras vender la primera plataforma a Greystar, está construyendo otra de 2.000M
Por Ruth Ugalde Fotografías: Alejandro Martínez Vélez
25/03/2026 - 05:00
EC EXCLUSIVO
Rafael Coste es el socio de Bain Capital que capitanea la estrategia del fondo en España, un mercado donde fue pionero en apostar por el 'flex living' hace casi una década. Entonces, militaba en las filas de King Street y entendió que había una gran oportunidad en el desarrollo de carteras de alojamiento temporales. Una idea que le llegó de la mano de la gestora española Momentum, junto a la que está construyendo su tercera y más ambiciosa plataforma. Francés de nacimiento y español por sangre materna, Coste es un convencido de las alianzas estables con socios locales. "No se pueden gestionar inversiones a 5.000 kilómetros de distancia", asegura. Licenciado en Finanzas por la HEC Paris y máster por Esade, Coste ha pasado por entidades como Deutsche Bank, JP Morgan, Goldman Sachs y King Street, antes de incorporarse al equipo de Special Situations de Bain en Londres. Su enfoque, ante cualquier operación, es identificar desequilibrios entre oferta y demanda, una falla que le convenció de la oportunidad del 'flex living'. Aunque el residencial tradicional queda fuera de sus competencias (la inversión en Habitat correspondió a otro equipo de Bain), el análisis que sirve para explicar la necesidad de vivienda es el mismo que permite a Coste defender la oportunidad que se abre ahora para crear una gran plataforma de 2.000 millones de euros en alojamientos temporales. Objetivo que se ha marcado con los galones que le da ser uno de los pocos gestores que ha conseguido ya desinvertir otras carteras.
PREGUNTA. Si le defino como el primer gestor internacional que apostó realmente por el 'flex living' en España, ¿me lo reconoce o tira de falsa modestia?
RESPUESTA. Es verdad. En operaciones de volumen, sí. Fue en 2017 con King Street y la gente de Momentum, que me presentaron esa idea. En ese momento, siendo honesto, me parecía una locura. Pero cuanto más trabajo hacíamos sobre el mercado y cómo se diferenciaba del resto del residencial, que no nos encajaba por retornos, más veíamos que había una oportunidad y fue cuando nos lanzamos. La primera operación fue 1.000 habitaciones en Rivas. Había que echarle bastante coraje a eso.
P. ¿Qué le convenció?
R. Me convenció la dinámica de mercado y lo que llamamos 'supply-demand imbalance': un desequilibrio entre oferta y demanda. Había una demanda muy potente de gente que no encontraba dónde vivir; hogares flexibles con 'amenities', modernos y que fueran bastante baratos. Por otro lado, no se producía suficiente oferta. Esa combinación hizo que me interesara mucho por el residencial en alquiler en ese momento. Después, entrar en 'flex' fue por un tema de retornos: podíamos construir operaciones grandes a un 'yield on cost' (métrica que mide la rentabilidad global de una inversión) del 9% o 10%, cuando en residencial tradicional se hacía al 5% en ese momento. Esa diferencia fue lo que de verdad nos empujó a atrevernos. De hecho, ahora estamos exportando el 'flex' a otros países, porque el 'flex', con estos volúmenes de inversión, nació aquí. Otro concepto, como el 'coliving', nació en Londres.
P. ¿Por qué nació en España?
R. Fue muy oportunista. La idea de hacer viviendas más flexibles, donde no necesites poner un depósito o aval, que te permita entrar y salir en dos o tres meses, que la renta total no sea demasiado elevada y con servicios, ya existía; gente en Londres o París también vio que faltaba ese producto. Pero nunca se había hecho a gran escala. Si te fijas, los proyectos de 'coliving' en esas ciudades suelen ser de 20 o 30 habitaciones, formatos mucho más pequeños de lo que hicimos nosotros.
P. ¿Qué es 'flex' para usted?
R. Comprar suelo de uso terciario para hacer un apartahotel que nos permita hacer un gran número de unidades de alquiler a corto y medio plazo. Luego, cada uno define el producto como lo entiende. Nosotros hemos definido un producto con muchas 'amenities': gimnasio, piscina, pádel, 'coworking'... La idea es hacer un producto con muchos servicios, pero que no sea muy caro para la demanda local.
"Entrar en flex fue por retornos: podíamos construir operaciones grandes a un rentabilidad del 9%-10%, cuando en residencial tradicional se hacía al 5%"
P. Para la demanda local española, ¿qué es "no muy caro" en proporción a los ingresos familiares?
R. Depende mucho de dónde hagamos el 'flex': Alcobendas, Rivas, Carabanchel... Adaptamos el producto por ubicación a la demanda y el precio del alquiler varía. Definimos unidades más pequeñas para estudiantes y, en cambio, más grandes para gente que trabaja en el polo de oficinas de Alcobendas. En Carabanchel ofrecemos estudios por 650-700 euros al mes, el de dos habitaciones con salón empieza en 900 euros; en Alcobendas las rentas son más altas...
P. Mi pregunta iba por saber qué considera Bain como asequible. ¿Dónde debe ponerse el límite en relación a los ingresos del inquilino?
R. Yo creo que dedicar un 30% de los ingresos a la vivienda es un nivel bastante sano. En el norte de Europa hay ciudades donde ya estamos casi en el 50%, pero eso no es asequible; es un problema fundamental.
P. Eso indica que el debate que tenemos en España no es español.
R. Para nada. Es un problema de ciudades grandes. Se debe principalmente al crecimiento demográfico. Aunque no haya tantos hijos, hay migración externa e interna. Cada vez más gente va a Madrid a buscar trabajo, igual que en París o Londres. Tienes un crecimiento anual de entre el 0,7% y el 1% todos los años, y la oferta no sigue este ritmo, empezando porque no hay suelo y, cuando lo hay, el planeamiento tarda muchísimo. En 2007 y 2008 se construyeron muchísimas viviendas, pero tras el 'boom', los bancos de suelo quedaron en manos de las entidades financieras y hubo casi 10 años donde no se gestionó el suelo. El problema fundamental de los últimos 15 años es que, para mover zonas tan grandes como Los Berrocales o Los Cerros, necesitas consenso y lo que tienes es una propiedad dispersa: un 10% es de Sabadell, un 5% de Santander, un 8% de La Caixa, luego están los propietarios privados, etcétera. Tenemos un régimen de planeamiento demasiado complejo en España y en toda Europa, todo tarda demasiado tiempo.
P. Nada apunta a que ese problema se vaya a resolver rápido y la vivienda necesita una solución urgente. Confiarla a las leyes parece una utopía.
R. Necesita una solución seguro. La Unión Europea está empezando a hablar de un programa para facilitar la creación de vivienda social en toda Europa, pero de momento es solo una idea y tardará en materializarse. El 'flex' no soluciona todo el problema, pero sí una parte. Si miras los suelos terciarios que están en sectores residenciales, a menudo representan un 15% o 20%. Si puedes usar ese comercial para que la gente viva, por lo menos ya tienes el suelo ahí, y los números funcionan para el inversor, porque ese suelo es algo más barato que el residencial.
"El flex no soluciona todo el problema de la vivienda, pero sí una parte. Los suelos terciarios representan el 15%-20% de los sectores residenciales"
P. ¿El 'flex' debería asumir a toda esa población flotante que llega a las capitales y dejar así el residencial para los residentes?
R. Esa era nuestra idea inicial y nos equivocamos. Nuestra idea inicial era enfocarnos en estudiantes y gente móvil. En Alcobendas, por ejemplo, pensábamos que la edad media iba a ser 23-24 años y tenemos 38 años. No lo anticipamos. Teníamos divorciados, jubilados buscando un piso más pequeño y mucho estudiante también. El perfil es mucho más variado de lo que esperábamos.
P. ¿El 'flex' puede morir de éxito?
R. No, creo que podría morir de regulación en algún momento. Ahora no lo está, pero, como todo, podría estarlo algún día. Nadie puede hacer 'real estate' sin pensar que puede ocurrir algo así. De éxito no creo, porque lo que se está promoviendo es un porcentaje mínimo frente al problema habitacional. El Banco de España anunció que faltan unas 600.000 viviendas y no las estamos construyendo. Hoy se pueden estar construyendo entre 5.000 y 10.000 unidades de 'flex'; son muy pocas.
P. Pero si el tenedor de suelo terciario sabe que el futuro es el 'flex', ¿no empezará a presionar al alza el precio del suelo?
R. Por supuesto, pero lo que está pasando por el otro lado es que el 'cap rate' de salida se está acercando al del residencial. Ahora mismo, en Madrid, está en el 5% o un poco por debajo, y cuando nosotros empezamos estaba en el 7%. Lo que está pasando es que, a medida que la clase de activo se vuelve más institucional, el 'cap rate' de salida se va ajustando hacia abajo. Ya está empezando a entrar capital con interés más 'core plus', hay fondos alemanes y aseguradoras preguntando... Tardarán otros 18 o 24 meses en entrar de lleno, pero cuando entre ese capital, será una clase de activo plenamente institucional.
"Nadie puede hacer 'real estate' sin pensar que en algún momento le puede cambiar la regulación"
P. ¿Solo en España o en otras partes?
R. En 'flex' puro, de momento, solo en España. Nosotros buscamos crear comunidades grandes; cuanto más grande es el activo, más servicios podemos ofrecer. Todo lo que hacemos está entre 500 y 1.000 viviendas. Nosotros, con el segundo fondo, tenemos unas 3.000 unidades en promoción, tras la venta a Greystar (fondo americano que compró a Bain su primera plataforma de 'flex' en España), y el tamaño medio debe ser de unas 700 unidades.
P. ¿Por qué tipología apuesta más?
R. Antes de comprar un suelo hacemos una encuesta a la población local para ver qué valorarían más: un estudio, dos habitaciones, etc. Por eso el producto es diferente en Carabanchel, Alcobendas o Valdebebas. Además, ya tenemos la experiencia de haber construido y alquilado. Lo que mejor se alquila, curiosamente, son los pisos más grandes, por más caros que sean. Lo que mejor hemos vendido son los de una o dos habitaciones, más que los estudios. La gente prefiere gastarse 150 o 200 euros más al mes por ese espacio extra.
P. Los fondos están teniendo problemas para desinvertir, pero usted sí pudo con la venta a Greystar. ¿Dónde está la clave?
R. La liquidez es un problema enorme ahora mismo, todo cuesta venderlo, aunque sea una joya en el centro de la ciudad. Nosotros tenemos la suerte de que gran parte de nuestra estrategia es 'build-to-core': construimos un producto que sabemos que, el día que vuelva la liquidez, será de lo primero en ser líquido. Gran parte de la cartera que tenemos es así, no oficinas secundarias, que parecían muy baratas hace cinco años y siguen siendo muy baratas hoy. Todas las ventas que hemos hecho han sido complicadas, y hemos hecho muchas en Bain en los últimos doce meses, unos 1.400 millones en 'real estate' en toda Europa. Hemos tenido que ir a buscar al comprador y negociar durante seis o nueve meses. Por ejemplo, en el edificio Estel, Inmocaixa nos llamó porque se había quedado fuera de la operación de la sede de Planeta. Nos llamaron con una oferta muy baja y, a partir de ahí, estuvimos trabajando con ellos seis meses, hasta que nos pusimos de acuerdo. ¡Para un edificio! Todo cuesta.
P. ¿Ve brotes verdes en España?
R. En el contexto europeo, España sobresale de forma positiva. El sentimiento sobre España es bueno porque el crecimiento ha ido mejor que en otros sitios. Tienes más capital del norte de Europa, franceses y alemanes principalmente, interesándose cada vez más por España. Fondos institucionales alemanes siguen activos en el mercado, como DWS o KanAm, y franceses como AXA, también. No hacen tanto ruido como hace tres años, pero están presentes. Hoy día hay un problema de liquidez 100% y lo que están haciendo los fondos es refinanciar, refinanciar y refinanciar hasta que vuelva.
"Hoy día hay un problema de liquidez 100% y lo que están haciendo los fondos es refinanciar, refinanciar y refinanciar hasta que vuelva"
P. Se están pasando la pelota de uno a otro. Pero, cuando pare la música, el que tenga la pelota queda eliminado.
R. Aquí es un poco diferente. En 'private equity', muchos fondos venden una empresa a otro fondo. En inmobiliario no hay tantas ventas de un fondo a otro. También es verdad que si en 2025 sacabas una cartera de mucho volumen al mercado, lo más probable era que las ofertas que recibieras fueran de capital 'value add' u oportunista. Lo que ha hecho la mayoría de la gente es no vender y por eso no ha habido mucho volumen.
P. ¿Volverán este año las grandes operaciones de más de 1.000 millones?
R. Habrá alguna, pero es muy complicado. La operación de Livensa fue bien porque era una plataforma de residencias de estudiantes en España, lo más sexy actualmente para el mercado. Pero el capital que compró tiene expectativas de retorno del 14%-15%, lo cual es alto para un producto 'core'. Desde Londres, la perspectiva es que hay más actividad de los banqueros de inversión, se presentan muchas más oportunidades, pero el desafío es que todavía hay un diferencial entre lo que pide el vendedor y lo que ofrece el comprador. Lo que sí ha cambiado muchísimo en los últimos 12 meses es el mercado de deuda. Hace un año, financiar el edificio Estel me habría costado un margen del 4% con un fondo de deuda. A mediados del año pasado tenía cinco ofertas de bancos con márgenes por debajo del 2%. Esto permite al comprador pagar un poco más. Por eso soy optimista para 2026 y 2027, aunque todavía no nos vamos a acercar a los niveles de 2019.
"En Londres, los banqueros de inversión presentan más operaciones, pero todavía hay un diferencial de precio entre vendedor y comprador"
P. Si comparamos el euríbor con el periodo 2010-2022, endeudarse sale más caro.
R. Sí, pero los márgenes han bajado muchísimo en los últimos doce meses. Si compro un activo al 5% con un euríbor al 2,5% y un margen por debajo del 2%, la deuda me sigue ayudando en los retornos. Eso no pasaba hace 18 meses, cuando la deuda te restaba retorno. El sistema no se cayó en 2022, cuando pasamos de un euríbor del 0% al 4% en un año, y ahí sí que había 'defaults' en la deuda. Todo el mundo se cargó el apalancamiento (LTV) en ese momento, y no pasó nada, o pasó muy poco. Si la gente hubiera hecho tasaciones realistas, sí habría pasado algo; no pasó nada porque los bancos miraron para otro lado y, desde entonces, se ha vuelto a un nivel bastante más sano con un euríbor en el 2,5%.
P. El LTV de los Estados, la deuda pública, es el que realmente ha soportado todo. ¿Eso no se mira?
R. Estoy de acuerdo contigo. Eso es un problema más social y más a largo plazo.
P. Ha mencionado el edificio Estel. ¿Cómo ve las oficinas ahora?
R. En España solo tuvimos Estel y, en general, tenemos pocas oficinas. En nuestra cartera europea, donde tenemos 10.000 millones de valor de activos, tenemos menos de un 10% de oficinas. En oficinas vemos una bifurcación absoluta. En las mejores ubicaciones de Madrid, París o Londres, las rentas han subido muchísimo. En cambio, en activos secundarios, las rentas se han ido para abajo. La diferencia de valoración entre un edificio grado A y un grado B ahora es casi del doble, cuando antes podía ser del 10%. El mercado de oficinas, hoy, para los activos buenos, podría ser interesante. Podríamos volver a mirar oficinas, porque representaba el 40% del mercado y no podemos dejar de mirar, pero preferimos sectores con ese desequilibrio claro entre oferta y demanda. En oficinas hay mucha oferta vacía y la demanda es incierta por el teletrabajo o la IA.
P. En logística va de la mano de Conren Tramway. ¿Qué objetivos tiene?
R. Tenemos unos 600 millones en valor de activos logísticos con Conren en España. Nos gusta el sector por sus fundamentales. No entramos hasta finales de 2022 porque antes todo era demasiado caro. En España, el 'e-commerce' tiene una penetración del 13%-14%, mientras que la media europea es del 18%, así que hay recorrido. Además, con lo que estaba pasando después del covid en el mundo, los europeos nos hemos dado cuenta de que hay que volver a fabricar en Europa. Trump ayuda y va a ayudar en esa dinámica de centrarnos de nuevo en Europa. Como en 2022 el coste de 'capex' subió un 30%-40%, mucha gente que hacía logística se quemó las manos y vimos bastante claro que mucha gente iba a parar de construir. Menos oferta y más demanda significa que subirán las rentas. En ese momento decidimos entrar y empezamos en Italia, donde tenemos unos 700 millones, y en 2023 seguimos en España. Entre los dos países ya tenemos una plataforma de casi 1.200 millones y seguimos creciendo, confío en llegar a los 2.000 millones este año en el equipo europeo. Hoy en día, hay poca gente haciendo logística en toda Europa por lo que pasó en 2022. Volverá y está volviendo. Pero, por ejemplo, la operación que hemos hecho con Inditex en Valencia, lo normal es que lo hubiera hecho un capital 'core'.
"En logística tenemos una plataforma de casi 1.200M entre España e Italia y confío en llegar a los 2.000M este año con el equipo europeo"
P. En centros de datos está con Aquila. ¿Cuál es su estrategia?
R. Compramos una plataforma a Aquila hace año y medio, ellos mantienen el 20% y nosotros tenemos el 80%. Estaba en Noruega, España (Barcelona) e Italia (Milán); estamos expandiendo un poco más por Milán y Suiza y vamos a entrar en Dubái. La demanda de 'data center' en Europa se va a multiplicar por seis o siete en los próximos años, y eso sin contar el impacto extra de la IA, solo teniendo en cuenta la parte de 'cloud'. Pero, a nivel de la oferta, en Europa es muy difícil promover un centro de datos de volumen, porque falta electricidad, la infraestructura no está, el planeamiento es complicado... Normalmente, el mercado se ajusta y desde fuera de Europa se serviría al continente, pero no se puede hacer por legislación de la información privada de la gente. Entonces, hay una posibilidad de crecimiento de mercado tremenda. Si te paras a pensar cuáles son los mercados potentes, estamos hablando de Fráncfort, Londres, Ámsterdam, París y Dublín, juntos representan el 80%. Pero tres de ellos ya tienen una moratoria de centros de datos y los mercados que más están creciendo son Milán, Berlín, Madrid y, en cierta medida, Zaragoza. Nosotros miramos España y probablemente hagamos algo en España, aunque no sé si este año, porque me gustan más Milán, Dubái y Suiza.
P. He dejado lo más complicado para el final: hoteles. Ahí parece que se está atascando la desinversión.
R. Sí, a todos nos pasa. Compramos muchos hoteles durante el covid, vendimos uno pequeño en Barcelona y ya están casi todos para venderlos: estabilizados y funcionando bien. No hay ningún problema a nivel operacional, pero la liquidez no está. En el pasado se pagaba una prima por carteras grandes, por haber hecho el trabajo de consolidar una cartera; hoy en día, puedes hablar de un descuento por volumen, porque no hay alternativas para comprar tanto, la gente no paga el valor que crees que vale la suma de los activos, no hay alternativas para comprar tanto volumen. En 2008 pasaba algo similar.
"La demanda de data center en Europa se va a multiplicar por seis o siete en los próximos años, y eso sin contar el impacto extra de la IA"
P. Si no vende, igual tiene que ajustar el precio.
R. En hoteles siempre ha habido menos comprador 'core' y 'core plus' por ser un negocio muy operativo, y ahora hay menos todavía. Con todo lo que ha pasado, hoy en día, no hay capital 'core plus' para casi nada, y para hoteles aún menos. ¿Por qué no vendemos? Porque siguen funcionando muy bien. Los hoteles siguen creciendo un 5%-7% al año; si no tienes por qué vender, lo puedes mantener en cartera. Pero es verdad que sigue habiendo mucho volumen no vendido.
P. En algún momento todos los fondos van a tener que salir.
R. Todos tenemos que salir, pero depende de cuándo compraste. Nosotros entramos en 2021, no tenemos prisa por vender, otros entraron antes del covid y tendrán más prisa por encontrar una solución. El más grande es HIP, es Blackstone, y ellos tendrán que mover ficha. Hablan de salir a bolsa, hablan de muchas opciones... Nosotros no tenemos presión por hacer algo rápido, pero es verdad que hay mucho volumen que debería llegar al mercado este año o el siguiente.
P. ¿Cuál es su clase de activo favorita para el mercado español ahora mismo?
R. Ahora mismo, te diría que entre centros de datos y 'flex'. Lo que queremos crear en Bain ahora es una cartera de 'flex' de más de 2.000 millones y estamos en buen camino. Ya tenemos 1.200 millones. Es un objetivo bastante claro que tengo y creo que esa plataforma, dentro de dos o tres años, tendrá todo el sentido del mundo y será un producto bastante único tanto por volumen como por calidad de producto, porque hemos ido aprendiendo de errores del pasado.
P. Usted es mitad francés, mitad español. ¿Qué importancia da al factor local para analizar operaciones dentro de estos grandes fondos paneuropeos?
R. Es crítico y el ADN de Bain siempre ha sido ser local. Tenemos 30 oficinas, en Madrid tenemos 12 personas trabajando el día a día de las operaciones, y además colaboramos con socios locales como Freo, Conren o Momentum. En cada operación surgen 20 problemas con ayuntamientos, contratistas, electricidad, licencias... Es imposible hacerlo bien estando a 5.000 kilómetros de distancia. Puedes ser americano y hacerlo bien en España trabajando con gente local que sabe bien lo que hace. Es más complicado ser americano y hacerlo bien en Italia o en Francia, por ejemplo. España es un país fácil para hacer negocios, muy acogedor para el capital extranjero y facilita las cosas localmente. No tienes por qué ser español para hacerlo bien en España, pero necesitas a gente local, que sepa lo que hace, para que te salga bien la jugada. En Alemania, por ejemplo, cuando una operación llega a una oficina en Londres, ya la ha visto todo el mercado alemán. Aquí, el 70% de lo que hacemos es bilateral gracias a esos socios locales.
